安邦中国央行将在货币政策上大胆创新

安邦：中国央行将在货币政策上大胆创新

中国央行并不会推出QE，但将采取其他方式辅助地方债发行，对冲当前流动性收紧的货币环境。

经济新常态下，货币发行机制正在发生质的改变。近两年来，中国央行推出了一系列非常规货币政策，包括PSL(信贷质押再贷款)、MLF(中期借贷便利)、SLO(公开市场短期流动性调节工具)、SLF(常备借贷便利)及定向降准等，试图补充市场流动性。但在外汇占款急剧收缩、信用派生下降的情况下，这些非常规货币政策并未起到完全对冲的作用，货币发行速度持续放缓。央行发布的数据显示，3月份M2同比增速进一步降至11.6%，低于12%的预期目标；反映现金和企业活期存款变化的M1同比更只增2.9%，低于近五年平均水平8.8个百分点。

在此前召开的一次论坛上，央行货币政策委员陈雨露直言，我们货币政策委员会天天讨论的，是挖掘一切结构性的货币政策工具往外推，(包括)定向宽松等。但实施效果并不理想。自那时起，央行还将推出怎样的非常规货币政策备引各方猜测。4月下旬的传闻更称，中国央行将很快宣布量化宽松政策(QE)，通过直接购买商业银行资产的方式投放基础货币。另有分析认为，中国版LTRO、注资政策性银行(二次结汇)和信贷质押再贷款有望成为央行货币宽松的新工具。

对于上述猜测，央行有关人士予以了否认。央行研究局首席经济学家表示，(有关QE的)报道是没有根据的。央行手中有包括定向再贷款、利率、存款准备金率和各种流动性调节工具，足以维持合理的流动性，保持货币和信贷的平稳增长，没有必要以直接购买新发地方债的QE手段来投放基础货币。何况，中央银行法也规定央行不得直接向政府提供融资。央行研究局局长陆磊在解读降准时也表示，此次降准不代表货币政策转向，也不是强刺激，因为没有额外增加流动性，只是弥补货币缺口，还是沿着稳健的货币政策、松紧适度的方向。言下之意，当前的货币政策仍然谨守着中性的基调，而不会像2009年那样，大规模开闸放水。

但谨守基调并不能解决真正的问题。当前央行推行货币政策正直面两大挑战，一是外汇占款净流出，基础货币投放减少。今年一季度，外汇占款余额26.82万亿元，一季度减少2521亿元，同比少增1.04万亿元。其中，3月份当月减少2307亿元，同比少增4048亿元；二是地方政府债务置换带来的货币缺口。为缓解地方政府偿债压力，今年将额外发行1万亿的地方政府专项债券以替换到期债务。在央行缺位的情况下，近期部分省份地方债发行进展并不顺利，商业银行出于财务原因不愿意持有专项债券，供给大增也令债券市场承受相当大的压力。不论是两大挑战的哪一个，都要求央行继续向市场注入大量流动性，一如陈雨露此前所言，“真正的稳健很难守得住。”

一些最新报道指出，中国央行虽然不会推出QE，但仍将采取其他方式，为地方债置换提供帮助。马骏在否认QE的同时也表示，对地方政府债务置换会有具体安排，这些安排不会导致市场流动性的紧缩。具体而言，据知情人士介绍，央行有意通过国开行等政策性银行，以类似定向再贷款的方式向市场注入一定的流动性，解决地方债的置换问题。至于名称，既不是MLF，也不是PSL，而是一个新名词，但本质类似于定向再贷款，期限是十年以上，“是一种国际上没有的新的货币工具，形式不重要，各种操作方式都可能。”不过，这样的操作能否真正解决问题，仍属于未知之数。在此前的地方债券发行实践中，利率(而非风险)是双方无法达成一致的根本原因。对于银行来讲，4%-5%的地方债券毫无吸引力可言，甚至连吸储的成本都覆盖不了，自然不愿意配合。定向再贷款只能解决风险问题，相当于以国家名义对地方政府债券做担保，而无法解决商业银行最关心的利率问题；同时，倘若提高利率迎合市场需求，则又会违背低息置换高息债券的初衷。在解决地方债券置换的问题上，政府与市场围绕利率存在着相当大的分歧，而这已经超出了货币政策的范畴，需要通过财政政策予以解决。

中国央行并不会推出QE，但将采取其他方式辅助地方债发行，对冲当前流动性收紧的货币环境。不过，谨守中性的货币政策能否完成任务，目前来看仍属于未知之数，央行在货币政策上的大胆创新，其效果可能也将很难立竿见影。

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